Trong mọi thương vụ M&A, rủi ro lớn nhất không nằm ở việc định giá thấp, mà nằm ở việc không hiểu những yếu tố pháp lý đang định hình giá trị đó. Một doanh nghiệp có thể thắng trong đàm phán về giá, nhưng vẫn thua trong tổng thể giao dịch nếu không kiểm soát được cấu trúc pháp lý. Với tôi, M&A không phải là hoạt động mua bán đơn thuần, mà là quá trình phân bổ rủi ro và tái cấu trúc giá trị thông qua công cụ pháp luật. Và trong quá trình đó, điều quyết định không phải là con số được ghi trong hợp đồng, mà là toàn bộ nền tảng pháp lý đứng phía sau con số đó.
Trong quá trình tư vấn và trực tiếp tham gia các thương vụ M&A, tôi nhận thấy một thực tế mang tính hệ thống đó là phần lớn chủ doanh nghiệp tiếp cận định giá như một bài toán tài chính thuần túy, trong khi bản chất của định giá trong M&A lại là một vấn đề pháp lý được biểu hiện dưới dạng các con số. Sai lầm này dẫn đến hệ quả nghiêm trọng doanh nghiệp có thể đạt được mức giá cao trên danh nghĩa, nhưng lại mất đi một phần đáng kể giá trị thực khi giao dịch hoàn tất.
Theo quan điểm của tôi, điểm khởi đầu của mọi sai lệch nằm ở việc không phân biệt giữa giá trị nội tại và giá trị giao dịch. Giá trị nội tại có thể được xây dựng từ doanh thu, lợi nhuận, thương hiệu và vị thế thị trường nhưng giá trị giao dịch lại bị chi phối trực tiếp bởi khả năng chuyển nhượng hợp pháp, mức độ kiểm soát rủi ro và cấu trúc pháp lý của thương vụ. Chính vì vậy, cùng một doanh nghiệp, nhưng trong hai bối cảnh pháp lý khác nhau, giá trị giao dịch có thể chênh lệch hàng chục phần trăm.
Xét dưới góc độ pháp luật doanh nghiệp, việc chuyển nhượng vốn không phải là quyền tuyệt đối. Theo Luật Doanh nghiệp 2020, cụ thể tại Điều 51 và Điều 127, quyền chuyển nhượng phần vốn góp hoặc cổ phần có thể bị hạn chế bởi quyền ưu tiên mua của thành viên hoặc cổ đông hiện hữu, cũng như các điều kiện được quy định trong điều lệ công ty. Điều này có nghĩa rằng, trong nhiều trường hợp, bên bán không thể tự do lựa chọn đối tác hoặc mức giá mong muốn nếu không xử lý trước các ràng buộc nội bộ. Khi quyền chuyển nhượng bị giới hạn, yếu tố cạnh tranh giảm xuống, và hệ quả tất yếu là giá trị doanh nghiệp bị chiết khấu.
Không dừng lại ở đó, rủi ro pháp lý tiềm ẩn là yếu tố có tác động trực tiếp đến định giá nhưng lại thường bị xem nhẹ. Theo Bộ luật Dân sự 2015, đặc biệt tại Điều 360 và Điều 419, bên vi phạm nghĩa vụ có trách nhiệm bồi thường thiệt hại phát sinh. Trong bối cảnh M&A, nếu doanh nghiệp tồn tại nghĩa vụ chưa được công bố như nợ thuế, tranh chấp hợp đồng, hoặc vi phạm pháp luật đất đai thì bên bán có thể phải gánh trách nhiệm hậu giao dịch. Chính vì vậy, bên mua luôn phản ứng bằng cách giảm giá mua hoặc yêu cầu thiết lập các cơ chế bảo đảm như bồi thường, giữ lại tiền hoặc điều chỉnh giá. Về bản chất, mọi rủi ro pháp lý chưa được xử lý đều được chuyển hóa thành chi phí và phản ánh trực tiếp vào giá trị doanh nghiệp.
Đối với các giao dịch có yếu tố nước ngoài, bài toán định giá còn chịu sự chi phối của khung pháp lý về đầu tư. Theo Luật Đầu tư 2020, Điều 20 và Điều 21 quy định rõ về điều kiện tiếp cận thị trường và thủ tục đăng ký góp vốn, mua cổ phần của nhà đầu tư nước ngoài. Trong thực tiễn, không ít trường hợp doanh nghiệp được định giá ở mức cao, nhưng giao dịch không thể thực hiện hoặc bị trì hoãn do vướng điều kiện pháp lý, hạn chế ngành nghề hoặc vượt tỷ lệ sở hữu cho phép. Khi đó, giá trị doanh nghiệp chỉ tồn tại trên lý thuyết, mà không thể chuyển hóa thành dòng tiền thực tế. Đây là điểm mà tôi luôn nhấn mạnh: giá trị pháp lý quyết định khả năng thanh khoản của doanh nghiệp.
Một yếu tố khác thường xuyên bị bỏ qua trong quá trình định giá là nghĩa vụ thuế. Theo quy định của Luật Thuế thu nhập doanh nghiệp 2025 và Luật Thuế thu nhập cá nhân 2025, thu nhập từ chuyển nhượng vốn hoặc chuyển nhượng dự án đều thuộc diện chịu thuế. Nếu không được cấu trúc hợp lý, bên bán có thể phải chịu mức thuế đáng kể, làm giảm mạnh giá trị thực nhận. Trên thực tế, tôi đã xử lý nhiều trường hợp mà hai thương vụ có cùng giá trị danh nghĩa, nhưng chênh lệch số tiền thực nhận lên tới hàng chục phần trăm chỉ vì khác biệt trong cấu trúc thuế. Do đó, việc định giá mà không tính đến nghĩa vụ thuế không chỉ là thiếu sót, mà là sai lầm mang tính hệ thống.
Từ những phân tích trên, có thể thấy rằng định giá trong M&A không thể tách rời khỏi cấu trúc giao dịch. Điều này được bảo đảm bởi nguyên tắc tự do, tự nguyện cam kết và thỏa thuận quy định tại Điều 3 Bộ luật Dân sự 2015, cho phép các bên thiết kế các cơ chế linh hoạt như thanh toán theo hiệu suất, trả chậm hoặc điều chỉnh giá. Đây không đơn thuần là công cụ tài chính, mà là giải pháp pháp lý nhằm phân bổ rủi ro và tối ưu lợi ích giữa các bên. Thông qua cấu trúc phù hợp, khoảng cách định giá có thể được thu hẹp mà không làm gia tăng rủi ro cho bất kỳ bên nào.
Từ góc độ hành nghề, tôi cho rằng cách tiếp cận đúng trong M&A không phải là tìm kiếm một mức giá đúng, mà là thiết kế một cấu trúc phù hợp. Giá chỉ là kết quả cuối cùng của một chuỗi các quyết định pháp lý liên quan đến quyền chuyển nhượng, kiểm soát rủi ro, nghĩa vụ thuế và khả năng thực thi giao dịch. Khi các yếu tố này được xử lý đúng, giá trị doanh nghiệp sẽ tự nhiên được tối ưu hóa.
Luật sư Hùng Lĩnh - Ngày 12.4.2026